409A tras una down round: por qué la común cae más que la preferente
Un 409A posterior a una down round es el precio de la común respaldado por OPM tras la antidilución, no el precio de la preferente. Las concesiones deben seguirlo para evitar penalizaciones por 409A.
Tu 409A posterior a la down round acaba de llegar, y el precio de la común está muy por debajo del nuevo precio preferente. La trampa es tratar el precio preferente como el precio de la común; la regla es usar el valor razonable de la común respaldado por OPM tras la antidilución.
En una down round severa, el nuevo precio preferente puede estar entre un 40% y un 70% por debajo de la última ronda, y el valor razonable de la común por acción puede terminar siendo solo un 5% a un 15% del nuevo precio preferente. Un precio de ejercicio por encima de ese valor común puede dejar la concesión bajo el agua; uno por debajo puede señalar un reajuste o un problema de 409A.
El precio preferente ancla el modelo, no el precio de la común
El nuevo precio preferente es la señal de mercado que la empresa acaba de aceptar. Es inferior al de la última ronda, pero se aplica a acciones preferentes, no a acciones comunes.
En la mayoría de los análisis posteriores a una down round, el equipo usa resolución inversa para anclar la asignación de OPM entre las clases de valores a partir del nuevo precio preferente. OPM es el modelo de valoración de opciones que divide un valor de empresa implícito, es decir, el valor de la empresa completa, entre preferentes, comunes, opciones y otros derechos. La porción de la común es lo que queda después de pagar los derechos senior.
La común puede caer más que la preferente porque los nuevos inversores compran preferentes a un precio inferior y el modelo trabaja en sentido inverso desde ese precio. Los titulares de comunes son junior, por lo que la caída les afecta con más fuerza.
La antidilución determina cuánto cae la común
Los ajustes de antidilución son las correcciones contractuales que transfieren valor de los titulares existentes a los nuevos inversores cuando la nueva ronda se fija a un precio inferior. Si el modelo OPM los omite, sobreestima el valor razonable de las acciones comunes.
La magnitud de la caída depende de la protección incluida en las acciones preferentes. La protección full-ratchet puede recortar entre un 15% y un 25% de la propiedad de los fundadores en una sola recapitalización, mientras que la protección de promedio ponderado de base amplia suele limitar el impacto en los fundadores a menos del 10%. Una valoración posterior a una down round puede parecer muy inferior al precio preferente sin que sea un error.
Las concesiones y los reajustes deben seguir el nuevo precio de la común
El precio de ejercicio de la opción es el número que hay que comparar con el nuevo valor razonable de la común. Un precio de ejercicio por encima de ese valor deja al titular necesitando una nueva concesión o un reajuste para volver a estar en el dinero.
El reajuste puede restablecer los precios de ejercicio de opciones existentes al nuevo valor razonable, a menudo respaldado por una nueva valoración 409A. En el primer trimestre de 2024, 184 empresas reajustaron aproximadamente 19.000 concesiones de opciones anteriores. Ese patrón muestra que el reajuste no es exótico tras una down round; es una corrección del cap table cuando el precio de ejercicio antiguo ya no coincide con el nuevo valor de la común.
Si la empresa concede opciones después de que la ronda se cierra pero antes de que la nueva valoración 409A esté terminada, la concesión puede estar descontada, es decir, el precio de ejercicio está por debajo del valor razonable, y puede activar penalizaciones fiscales bajo la Sección 409A del IRC para el titular, no para la empresa. La medida segura es esperar al nuevo valor razonable de la común antes de fijar un precio de ejercicio. Cuando una concesión debe realizarse antes de que la valoración esté terminada, la empresa necesita un plan claro para corregir cualquier brecha.
Realiza una verificación de cuatro pasos antes de entrar en pánico
- Comienza con el nuevo precio preferente y confirma que es el precio posterior a la down round, no el de la última ronda.
- Resuelve el valor de empresa con OPM, usando ese precio preferente como ancla.
- Aplica los ajustes de antidilución antes de leer el valor razonable de las acciones comunes.
- Confirma que la concesión usa el nuevo valor razonable de la común, no el precio de ejercicio antiguo, y señala cualquier brecha.
Sigue la verificación en orden. Un nuevo FMV de la común por debajo de tu precio de ejercicio requiere un reajuste o una nueva concesión. Por encima de tu precio de ejercicio, la opción no está bajo el agua, pero confirma que la concesión usó el nuevo número.
