La trampa del puente pay-to-play: cómo se reduce tu participación

Te han pedido que pongas más dinero en una empresa en la que ya tienes participación, o que pierdas derechos que ya compraste. Bolt, la empresa de pagos que Ryan Breslow cofundó en 2014, busca hasta $27 millones en financiamiento puente después de que su valoración cayera de $11 mil millones a principios de 2022 a $300 millones. El nuevo capital se está obteniendo de inversores actuales y está estructurado como una nota convertible que se convertirá en participación accionaria con descuento cuando Bolt complete una ronda de financiación posterior. La financiación incluye una cláusula pay-to-play que penaliza a los inversores actuales haciéndoles perder una parte sustancial de su participación en Bolt si no invierten. La empresa necesita liquidez. Tu pregunta es qué pierdes si no la aportas.

El nuevo capital compra senioridad; el antiguo capital es degradado

La plantilla de Bolt se ha reducido de 900 empleados en 2021 a aproximadamente 60 empleados. La ronda actual sigue a un intento fallido de financiación de $450 millones a una valoración de $14 mil millones, que inversores existentes, incluidos BlackRock y Hedosophia, intentaron detener mediante litigios. Ryan Breslow ha comprometido $5 millones de su propio capital para la ronda puente de Bolt. Espera que al menos $15 millones de la ronda puente provengan de los aproximadamente 100 inversores existentes de Bolt, aunque reconoce que no todos invertirán. La brecha de valoración muestra lo lejos que ha caído la empresa, y el puente es la próxima prueba para los accionistas antiguos. La decisión es directa: el puente está aquí, y se les pide a los accionistas antiguos que paguen por él o acepten una posición más débil.

La penalización es el precio real

Una disposición pay-to-play es una condición de financiación según la cual los inversores actuales deben aportar nuevo capital en una ronda posterior para mantener las protecciones negociadas; si se abstienen, pueden perder la protección antidilución, el derecho a evitar la dilución, los derechos de acciones preferentes, los puestos en el consejo de administración o los derechos de información. En un financiamiento puente convertible, la clase de acciones más senior suele ser la que tiene la mayor prioridad de dividendo y liquidación, el orden en que se pagan a los accionistas, a menudo acciones preferentes. En una pizarra, dibuja dos columnas: nuevo capital y antiguo capital. El orden de prioridad es la línea entre ellas. Si eres el antiguo capital, la pregunta es si tus acciones mantienen su prioridad.

Los datos de Carta mostraron una creciente proporción de rondas de financiación que eran rondas puente o de extensión; el financiamiento puente de emergencia puede terminar en una down round, una ronda posterior a una valoración más baja, que diluye fuertemente a los fundadores. Un requisito pay-to-play pro rata completo, que coincide con tu porcentaje de propiedad, puede exigir a un inversor que posee el 10% de una empresa que financie el 10% de la nueva ronda. Imagina una startup cuya Serie A se cerró a una valoración post-money de $40 millones y cuya posterior Serie B se fijó a una valoración post-money de $25 millones. Con pay-to-play, un term sheet de la Serie B puede hacer que la protección antidilución o el estatus preferente de un inversor de la Serie A dependa de comprar su porción requerida de la Serie B, con la conversión a acciones comunes como posible penalización. Los inversores que aportan el nuevo capital mantienen sus protecciones preferentes, mientras que los inversores que no participan pueden ser diluidos o perder prioridad. Lee el term sheet buscando la línea de penalización, porque es lo que decide quién mantiene las protecciones preferentes.

Consigue la penalización por escrito antes de firmar

Consigue estas respuestas por escrito antes de firmar. Si la empresa no muestra los cálculos, el coste está oculto. Estos cinco puntos son el mínimo. Un term sheet que oculta uno de ellos te está diciendo algo.

• Disparador de la penalización: ¿Qué acción o inacción exacta causa la penalización? ¿Es no invertir, no invertir antes de una fecha límite, o no invertir un monto mínimo?
• Tasa de descuento: ¿Qué descuento obtienen los inversores participantes en la conversión posterior, y el descuento se aplica solo a su nuevo dinero o también a sus acciones antiguas?
• Precio de conversión: ¿A qué precio se convertirá la nota, y cómo se compara ese precio con tu precio de compra original?
• Lista de inversores forzados: ¿Qué inversores están obligados a participar, y puede la empresa añadir o eliminar nombres sin consentimiento?
• Cap table antes/después: ¿Cuál es tu porcentaje de propiedad si inviertes, si no inviertes, y si la ronda posterior es menor o mayor de lo esperado?

Pide el cap table en cada escenario, no solo la versión preferida de la empresa. Las cifras deberían mostrar cuánto dilución puede afectar a tu participación, si tu estatus preferente sobrevive, y si tus derechos de consejo o de información permanecen. Usa el descuento y el precio de conversión para calcular cuántas acciones compra tu nota y cuánto se reduce tu participación. Con esas respuestas por escrito, puedes decidir si invertir, negociar o marcharte antes de firmar.